Några värderingsfrågor vid tvångsinlösen av minoritetsaktier

A few questions regarding valuation of shares in buy-outs

Författare

Viktor Wihlstrand

Summary, in Swedish

Denna uppsats behandlar tre olika värderingsfrågor vad gäller aktier som är föremål för tvångsinlösen. Tvångsinlösen får påkallas då en aktieägare äger mer än nio tiondelar av andelarna i ett bolag. Rätten att påkalla tvångsinlösen gäller för såväl majoritetsaktieägaren som var och en av minoritetsaktieägarna. En värdering av aktierna måste, i de fall parterna inte kan komma överens om värdet, företas för att sedermera läggas till grund för det lösenbelopp som ska erläggas för aktierna.

Gemensamt för de tre frågor som ligger till grund för diskussionen i denna uppsats är att lagtext och förarbeten ger knapphändig vägledning. Uppsatsen är därför inriktad på att analysera skiljedomar i vilka problematiken aktualiserats. Anledningen till att just skiljedomar är föremål för diskussion och analys inom ramarna för denna uppsats är att tvister gällande tvångsinlösenförfaranden avgörs i första instans genom skiljeförfarande.

Det första ämnet som diskuteras rör värdering av aktier i bolag som inte är noterade på en reglerad marknad. Enligt lagtext och förarbeten ska aktiernas ”verkliga värde” ersättas genom lösenbeloppet, men vad detta närmare innebär preciseras inte. Diskussionen i denna uppsats ger vid handen att tidigare handel, vilken inte förekommit i obetydlig omfattning, ofta fungerar som vägledande vid värderingen. I de fall sådan handel inte förekommit sker en värdering genom olika teoretiska värderingsmetoder, av vilka en substansvärdering synes vinna störst framgång.

Det andra ämnet rör rekvisitet ”särskilda skäl” i det sammanhang att detta måste anses uppfyllt för att en värdering av aktier ska frångå det noterade värdet i de fall tvångsinlösen av aktier i börsnoterade bolag företas (se 22 kap. 2 § andra stycket ABL). Den närmare innebörden av rekvisitet framgår inte med tydlighet av lagtext eller förarbeten, vilket innebär att skiljenämndernas resonemang legat till grund för slutsatserna i detta arbete. Dessa slutsatser innebär i huvudsak att omständigheterna i varje enskilt fall får ligga till grund för bedömningen, men att en restriktiv tillämpning av rekvisitet råder. Slutsatserna innebär även att det inte är tillräckligt med en företagsvärdering vars utfall skiljer sig från börskursen för att ett frångående från densamma som måttstock ska kunna ske.

Det tredje och sista problemområdet som diskuteras är innebörden av rekvisitet ”skäl” i 22 kap. 2 § tredje stycket ABL, vilket måste vara uppfyllt för ett frångående av påkallandedagen (den dag då en tvist rörande tvångsinlösen hänskjuts till skiljenämnd) som värderingstidpunkt angående berörda aktier. Även här ligger skiljedomar till grund för stora delar av slutsatserna, och dessa slutsatser innebär framförallt att rättstillämparen synes anse sig ha relativt fria händer att beakta alla omständigheter som denne anser relevanta vid tillämpningen av rekvisitet. Rättstillämparens utrymme att göra egna bedömningar och att således frångå huvudregeln är alltså mer vidsträckt här än i föregående fall. Exempel på omständigheter vilka legat till grund för tillämpning av rekvisitet är de fall då offentliga uppköpserbjudanden påverkat börskursen samt då handeln med aktierna under påkallandedagen varit av ringa omfattning i jämförelse med tidigare handelsdagar.

Avdelning/ar